图片来源 @视觉中国
文｜表外表里，作者｜张冉冉，编辑｜付晓玲 曹宾玲
去年到今年，让众多中丐子弟 " 伤痕累累 " 的，除了行情本身，还有跟风 " 大师 " 的幻灭。
比如，抄作业持仓阿里后，发现芒格跑了；跟着段永平一轮轮抄底腾讯的，挂在了半山腰。
《芒格减仓 50% 阿里并不能说明什么》一文论述过，芒格擅长成长股投资，阿里不属于其能力圈，及时止损很正常。
相比之下，段永平的态度，却是 " 越跌越买 " ——去年 8 月 4 日、18 日两次抄底，今年 2 月底再次 3500 万入场，3 月表态将卖伯克希尔，继续抄底加仓腾讯。
那么，他如此 " 豪赌 " 有道理吗？
事实上，这轮并不是段永平第一次抄底腾讯。2018 年腾讯也有过一次大幅回调，跌幅近 45%。
彼时段永平押中抄底，最高持仓收益近 200％。
如此来看，确实有成功经验做支撑。但上述说过，抄 " 经验 " 作业搞投资，不太行得通。
我们复盘本质发现，那次局面发生转变的关键在于：游戏版号恢复发放；同时，腾讯持续在微信体系做文章，社交广告变现节奏加快。双板块业绩释放驱动下，腾讯股价反转。
如今，如出一辙的转机信号出现了—— 4 月 11 号，游戏版号宣布恢复发放；另外，微信体系又在 " 搞事 " 变现。
据腾讯 2021Q4 电话会议：2022 年公司将启动短视频 Feed 广告的测试和优化，相信视频号将会提供重要的商业化机会。
那么，这次是否能如 2018-2019 年那样反转呢？
要确定这一点，先要弄清楚放开的业务，兑现业绩增长的确定性空间，也就是视频号能赚多少钱。（其新游戏版号发放尚未确定，关于游戏本文不做论述。）
信息流广告：短期季度收入约 30 亿，未来年收入空间 250 亿左右
拆解来看，视频号的收入来源，主要有三个方面：短视频信息流广告、直播打赏及直播电商。
这里，重点论证信息流广告和直播打赏的变现空间。（直播电商变现需要时间投入，这里不做分析）
就信息流广告来说，众所周知，其是短视频模式的主要收入来源：
从左到右依次为：B 站、抖音、快手信息流广告
腾讯在 2021Q4 电话会议中，对视频号的信息流广告，同样预期乐观：2022 年，信息流广告或将是视频号中最大的收入来源。
那么，我们就来看看，现在的情况下开放信息流广告，到底能为腾讯赚多少钱。具体测算思路如下：
短视频信息流广告收入＝DAU × 用户日平均使用时长 × 短视频每分钟播放次数 × 短视频广告加载率 × CPM × 365
根据测算，在中性假设下，若视频号在 2022 年开始加载信息流广告，季度广告收入贡献在 30 亿左右。
备注：
1、据视灯研究院数据，2021 年末视频号 DAU 超过 5 亿；用户日均使用时长为 35min。
2、目前视频号上 10-20 秒以及 50-60 秒的视频，占比最多。取其大概数字，假设每分钟可播放两到三个视频。
3、变现初期为避免夭折，广告加载率不会太高，假设为 2% — 4%。
4、当下视频号的算法积淀及数据积累还不足，因此 CPM 不会太高，假设为 15 — 25 元 / 千次。
当然，这只是变现初期可能带来的收入。要知道，2021 年抖音平均每个季度卖广告的收入有 285 亿，快手 2021Q4 的广告收入也有 132 亿。
成功的模板在前，市场对视频号信息流广告收入的增长空间，也有一定预期。那么，可能性如何呢？
下面我们对各个相关因子，进行未来趋势敏感性分析。
因子一：DAU 变化趋势
现在打开微信，你会发现视频号内容无处不在——朋友圈有人转、公众号也有内插等。
甚至，大多时候人们都是通过朋友圈、群消息、公众号等渠道点开视频号的，真正的一级入口——微信发现页 " 视频号 " 一定程度被忽略了。
如此全面入侵下，视频号在微信生态中迅速渗透，目前已经达到 48%。
而按照这个趋势，视频号的渗透率会进一步提升。假设视频号在微信生态渗透率，能够达到朋友圈和小程序的平均值，即 59.1%，换算成 DAU 就是 6.15 亿。
因子二：单用户日均使用时长趋势
目前，视频号在创作者和内容生态上，存在一定的短板。
据视灯研究院，视频号的创作者账号中，未认证账号占比最高，达 40%，而以新闻媒体、企业机构、品牌为主的蓝 V 账号作品数，占比为 31.20%。
也就是说，视频号仍然以非专业创作者为主。
同时，从内容品类看，时事新闻、民生政务等内容品类快速发展，美妆、动漫等热门垂直领域仍相对空白。
没有足够丰富以及优质的内容，可能会限制用户使用时长的提升。
不过，这并非不可解。
此前，微信对视频号都是轻运营策略。
比如，2021 年微信之夜上，张小龙曾说道：我们从来不会关注用户在微信里停留的时长，那不是我们的目标。视频号没有花一分钱去购买内容，将来也不想这么做。
但很快，就自打脸，祭出 " 钞 " 能力。比如，相继邀请西城男孩、五月天等进行演唱会直播，进行内容扩充，以及示范拉动。
" 真金白银 " 撒出去，即有收效。
据 2021Q4 电话会议：视频号在新闻、音乐和知识类内容等目标内容类别上取得了重大突破。超过 100,000 个赞的视频数量强劲增长，用户参与度加深。
此次伴随视频号商业化，微信也推出了 " 创作者激励计划 "，对原创内容提供流量倾斜，刺激内容输出。
我们曾多次论述过，用户都是跟着内容走的。如此一来，意味着，视频号的日均使用时长，还有很大的发展空间。（当然，有抖快两座 " 大山 " 在前，天花板也可预见。）
由此，我们判定单用户日均使用时长是关键因子，而且对未来收入有很大驱动作用。
因子三：短视频每分钟播放次数趋势
数据显示，2021 年视频号中，50-60S 视频占比最高，达到 27.55%；同时，点赞 10W+ 作品中，其占比也是最高的，有 29.84%。说明视频号用户，更偏向于消费较长的视频内容。
这种情况也匹配微信对视频号的定位。据 2021 年微信之夜：视频号不区分长、短视频，希望视频号逐渐积累越来越多的长视频，成为长视频的云端仓库。
这样看的话，视频号的每分钟播放次数提升有限，不是影响收入的关键因子。
因子四：广告加载率趋势
广告加载率加载量的增加，一直都是广告收入增长的主要驱动因子。以 Facebook 为例，其成熟期广告加载率可达 15%。
不过，和 Facebook、抖快等偏娱乐属性不同，微信更侧重社交，而社交场景下，如果广告加载率过高，会影响用户体验。
也是因为此，微信在朋友圈广告的变现节奏一直很 " 谨慎 "。
比如，管理层多次提到：广告方面我们非常地自制，最终目标是为广告客户提高 ROI，同时保持健康的用户使用体验，而非短期内争取最大广告收入。
而这在具体实施上也有印证，2015 年放开第一条朋友圈广告后，一直到 2018 和 2019 年，才陆续放开第二条和第三条广告。
基于此，我们假设即使发展至成熟期，视频号广告加载率的上限，可能也只能达到 Facebook 的一半，即 7%。
因子五：CPM 趋势
广告价格受广告转化效果影响，而用户的数据标签积累、算法匹配等维度都会影响到广告的转化效果。
测算数据显示，抖音和快手 2021 年的广告业务 CPM 分别为 17.8 和 11.5。（CPM 采用财务角度测算，非实际情况。）
备注：快手、抖音的广告加载率来自经验估计。
考虑到视频号的算法积淀及数据积累不及抖音——比如，据 2021 微信之夜：现在朋友赞产生的整体播放量，是算法推荐的 2 倍——当下视频号 CPM 价格可能会有差距。
但未来，随着内容丰富度提高，用户与内容反哺算法，CPM 提升不是不可能的。
所以，我们判定 CPM 价格是影响视频号信息流广告收入的关键因子。
结果
从上面的分析中，我们得出影响视频号信息流广告收入的三个关键因子：用户时长、广告加载率和 CPM 价格。我们对其进行敏感性测试，具体情况如下图：
视频号的最主要收入部分——信息流广告收入，在 DAU 假定 6.15 亿的情况下，未来年收入空间达到 250 亿左右，有较大的可能性。
当然，信息流广告还未上线，这块收入的反馈还需要时间。相比之下，直播打赏业务现阶段已经看到了现金流。
直播打赏：MAU 假定 7.5 亿，未来年收入空间约 200 亿
2020 年 10 月，视频号上线了直播功能，且资源大量倾斜。
比如，在当年 12 月 8 日，知名科技互联网评论人潘乱和情感主播张鹏做的那场 " 出圈 " 直播中，张小龙围观了全场，并在最后发出了 " 连麦 " 邀请。
之后，直播打通公众号、单独设置入口等，地位一步步升级。
如此侧重之下，据 2021Q4 电话会议：打赏收入在不断增加，并且已经相当可观。
这里，我们通过估算，看看当前情况下，直播打赏收益究竟如何，具体逻辑如下：
直播打赏收入＝MAU × 付费率（直播付费用户数 /MAU）× 月均 ARPPU（每直播付费用户平均收入）*12。
通过假设测算，可以发现，在中性假设下，视频号直播打赏季度收入，也预估在 30 亿左右。
备注：1、假设视频号的 MAU 为 5-6 亿；2、付费率和月均 ARPPU：考虑到处于变现初期，假设付费率为 2% — 6%，月均 ARPPU 为 30-50 元。
当然，微信对直播的野心不止于此。
上述说过，2021 年直播地位升级至【发现】一级入口，成为和朋友圈、视频号等一样的独立入口。
另据 2021 年微信之夜：直播在未来有可能会成为一种很多人在用的个人表达方式，很久以后，每个人的微信名片应该是活的，这可能是个人直播的终极形态。
那么，下面我们对各个相关因子，进行未来趋势敏感性分析，测算一下空间有多大。
因子一：MAU 趋势
据 QM 数据，2021 年 12 月，微信的用户粘性（DAU/MAU）约为 0.8。理想假设下，我们认为视频号的用户粘性，可以达到微信的水平。上述我们假设过视频号的 DAU，未来预估能达到 6.15 亿。
基于此，可得视频号的 MAU，预估值为 7.5 亿。
因子二：付费率趋势
就视频号直播品类分布来看，第一大品类是泛生活类，其次是游戏、教学。
基于此，参考游戏直播平台虎牙、泛生活类社区直播快手、社交属性平台陌陌的付费率情况——分别为 4%、9%、8% 左右，假设视频号直播业务的付费率为 2%-8%。
因子三：ARPPU（每直播付费用户平均收入）趋势
由此，这里参考与视频号属性较为相似的快手，假设视频号的月均 ARPPU 在 30~80 元。
从上面的分析中，我们得出影响视频号直播打赏收入的两个关键因子：付费率以及 ARPPU。我们对其进行敏感性测试，具体情况如下图：
视频号的另一主要收入部分——直播打赏收入，在 MAU 假定 7.5 亿的情况下，未来年收入空间，可以达到 200 亿左右。
综上来看，若视频号能如上述预期那样发展，短期内，每季度或可给腾讯带来 60 多亿的收入。而长期来看，每年或将给腾讯带来 450 亿的收入。
这块的收入释放潜力，将对腾讯的业绩反弹，有着积极的拉动作用，自然也会影响市场信心。
当然了，这是理想状态下的测算结果。具体兑现情况如何，还需要持续追踪。
小结
游戏版号恢复，叠加视频号信息流广告商业化的开放，腾讯似乎又来到了转机的节点。
从测算来看，在理想状态下，未来三到五年后，视频号的年收入贡献或将达 450 亿左右（不包括直播电商收入）——信息流广告收入约为 250 亿，直播打赏收入约为 200 亿。
若视频号能如预期发展，不仅影响腾讯自身的业绩表现，相关信息流广告市场以及秀场直播市场，或都将面临洗牌。
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