“牛不言顶，熊不言底 "。
文|王林
编辑|黄绎达
封面来源|视觉中国
" 当想象可能发生的痛苦事情时，那种感觉丝毫不亚于真正的痛苦。" 张坤在易方达蓝筹精选基金一季报中如是写道。
" 公募一哥 " 经历了什么?作为张坤的代表作，易方达蓝筹精选自 2018 年 9 月熊市末成立以来一直顺风顺水，但随着今年回调以来，该基金一季度下挫了 18.04%，跌幅远超同期业绩比较基准跌幅 10.13%，刷新了 2021 年 2 月的最高点以来的最大回撤。
易方达蓝筹精选走势图 来源：一季报
同样经历痛苦的还有葛兰、刘彦春，2020 年结构性牛市以来诞生的另外两位 " 千亿顶流 "。
截至 2022 年第一季度末，张坤的管理规模为 961.49 亿元，环比缩水 170 亿元，葛兰的管理规模为 961.49 亿元，环比缩水 142 亿元，加之刘彦春已在 2021 年第四季度跌出 " 千亿俱乐部 "，自此，偏股型基金市场已无千亿级权益基金经理。
管理规模前十的基金经理一季度表现 数据来源：wind
一季度，纳入统计的 14874 只公募基金中，投资总计亏损了近 1.4 亿元。在 2022 年不到 4 个月的时间内，公募基金权益类基金的平均跌幅已超过 2018 年全年。但因管理规模之巨且业绩公开，金字塔顶端的明星基金经理面临着更多压力，一举一动会触动市场的敏感神经。
2020 年疫情后的结构性行情成就了三位千亿顶流，炒股不如买基金也逐渐深入人心。 而面对封神后权益市场的大调整，张坤、葛兰、刘彦春能否经得住时间的考验?
基民仍坚定跟随
事实上，三位基金经理管理的产品份额也并未出现大幅下降，他们的基金规模大降主要是由于净值下跌导致基金规模的被动减少。
Wind 数据显示，目前在管规模前十大的基金经理，年初至 4 月 24 日，回撤最低的是易方达基金的张坤，回撤了 18.73%;回撤最高的则是广发基金的刘格菘，回撤高达 30.26%，其余 8 位基金经理的回撤平均都在 20% 以上。
然而在一季度，上证指数下跌了 10.65%，创业板指数下跌了 19.96%，股票基金指数下跌了 14.48%。申赎数据显示，基民对张坤、葛兰仍是坚定跟随。
张坤管理的 4 只基金中，仅易方达蓝筹精选基金一季度遭到净赎回，占比不到 0.3%;易方达优质企业三年持有尚在封闭期，基金份额不变;而易方达亚洲精选基金和易方达优质精选基金，一季度反而逆市分别出现 5.64 亿份、0.49 亿份的净申购。葛兰的中欧医疗健康 A 一季度净申购则为 6.55 亿份。
值得注意的是，刘彦春管理的基金均遭遇不同程度的赎回。景顺长城新兴成长遭遇了 7.84 亿份的净赎回，成为其在管基金中被赎回最多的。景顺长城绩优成长、景顺鼎益 LOF 分别被赎回 3.46 亿份，1.57 亿份。受净值下挫和申赎影响，一季度刘彦春也是三人中管理规模缩水最多的。
长期主义 or 躺平?
敢重仓、抵换手、高胜率的选股策略，让很多基金研究者把张坤看作是中国 " 最像巴菲特 " 的人。即使今年一季度市场剧烈下行，张坤的仓位也一如他的风格，坚定高仓位运作。他管理的 4 只基金继续保持 93%+ 的高仓位。
规模最大的易方达蓝筹精选一季度前十大重仓股基本保持稳定，只是美团取代平安银行进入了前十大重仓，换了 1 只股票。另外，尽管在一季度小幅减持贵州茅台，贵州茅台依旧取代腾讯控股，晋升其第一大重仓股，招商银行、腾讯控股分列第二、第三大重仓股。易方达蓝筹精选加仓了美团 540 万股，加仓幅度高达 32.53%，而平安银行退出前十大重仓。
一季度易方达蓝筹精选前十大重仓股变动情况 数据来源：wind
葛兰所管理的中欧医疗健康在一季度的持仓也未发生明显变化。截至今年一季度末，该基金的股票持仓占基金总资产的比例为 81.56%，相较去年四季度末的 81.47% 几乎未变。从重仓股来看，相较去年四季度，九洲药业退出该基金前十大重仓股，智飞生物新进前十大重仓股。该基金的前三大重仓股依然为药明康德、爱尔眼科、凯莱英，一季度该基金对药明康德减持了 638.85 万股，持仓市值减少 11.25 亿元;对爱尔眼科增持了 827.28 万股，但爱尔眼科一季度跌超 25.38%，该基金对爱尔眼科的持仓市值减少了 12.50 亿元。
一季度中欧医疗健康前十大重仓股变动情况 来源：wind
刘彦春代表作景顺长城新兴成长前十大重仓股与 2021 年末保持一致，分别为贵州茅台、迈瑞医疗、泸州老窖、五粮液、中国中免、药明康德、海大集团、古井贡酒、美的集团、海康威视。其中，增持五粮液 113.43 万股、减持贵州茅台、中国中免超 20 万股。
一季度景顺长城新兴成长前十大重仓股变动情况 数据来源：wind
面对三位顶流近乎按兵不动，基金评论区不乏 " 躺平 "、" 摆烂 " 的质疑声。对此，三位顶流似乎也达成了对 " 长期主义 " 的共识：只要企业的能力没有改变，外部环境变化只是阶段性扰动。
首先，张坤发出 " 灵魂三问 "：
1. 我的恐惧，是来自于股价下跌，还是来自于基本面发生了负面变化?
2. 最初的投资理由不存在了吗?
3. 股价更低了，作为长期的净买入者，我不应该更高兴才对吗?
他认为，对于一个投资人来说，控制情绪和保持理性的能力至关重要。" 股票价格就像天气，永远都在变化且捉摸不定、难以把握，而企业价值就像气候，始终在缓慢而有规律的变化。"
此前，张坤就借用巴菲特 " 能力圈 " 理论来解释自己的低换手率。在 2021 年四季报中，他这样写道，" 投资是在纷繁的因素中找到少数重要且自己能把握的因素，利用大数定律，不断积累收益。诸如宏观经济、市场走势、市场风格、行业轮动，这些因素显然是重要的，但这不在自己的能力圈内。"
葛兰也在季报中强调了长期主义。在中欧医疗健康混合一季报中，她写道，" 今年一季度医药板块内部热点快速轮动，我们仍将坚持以企业的长期投资价值为投资导向。"
回归基本面，葛兰指出，" 行业总体仍保持了较强的韧性，疫情对于部分行业造成了一定的扰动，但中长期来看，我们认为优秀的公司仍将会从波动中重新恢复到增长的趋势中。政策方面，市场对于政策相关的信息极度敏感，但我们认为政策总体延续了稳健、积极的趋势，引导行业向有真正创新、有临床价值、提供高性价比产品及服务转变的导向没有变化。"
刘彦春表示，市场整体估值水平已经显著回落。尽管短、中、长期的困扰因素仍然很多，但现阶段的估值水平很可能较大程度反映了这些潜在风险。只要企业的能力没有改变，外部环境变化只是阶段性扰动，对公司的合理定价影响不大。比较全球优秀公司的成长性、盈利能力、估值水平，现阶段国内很多优质上市公司已经极具吸引力。随着外部环境回归常态，股票定价也终将回升至合理水平。
总体而言，三位明星基金经理对于后市的观点非常明确：短期市场面临的困难，为长期投资者提供了相当有吸引力的价格，企业自身的价值终将投射到市值的增长中。
何时归来?
4 月底，多重利空共振下，暌违近两年的 3000 点保卫战再度打响，上述基金的重仓股跌向更深处。不难看出，公募基金偏重价值风格，而宏观因素的变化主要决定了这些重仓价值股的走势，因此也决定了基金经理的命运。
综合机构分析，展望 5 月，美美联储加息缩表叠加东欧局势反复等海外因素，一方面影响国内权益资产的定价，同时也会冲击市场情绪，但 " 疫情缓解 " 才是最为关键。
一旦疫情如期缓解：(1)稳增长下，国内流动性会继续增强;(2)制造业供需持续修复，PPI 预计也将持续回落;(3)中美实际利差有望再次扩张，人民币汇率亦将再次企稳。届时，市场将重回 3 月的反弹逻辑，流动性驱动为主叠加疫后修复，价值成长风格或将回归。反之，结论将继续维持谨慎。
而如果不幸买在最高点，这些刷新了最大回撤的基金何时可以解套?
参考张坤管理的易方达中小盘(后更名为易方达优质精选)，该基金上一次最大回撤出现在 2016 年初(净值为 2.2248)，距 2015 年的高点(净值为 3.1128)回撤了近 30%，张坤采取同样高仓位低换股的应对策略，直到 2017 年初该基金涨幅近 40% 才收复失地，前后耗时 400 多天。
易方达中小盘的第一次最大回撤 来源：公告
而张坤的易方达蓝筹精选 2019 年来最高单位净值为 3.5287，当前单位净值(5 月 6 日，下同)为 2.0776，如果回到最高点需涨幅为 70%。同理，葛兰的中欧时代先锋 A，2019 年来的最高单位净值 2.2387，当前单位净值为 1.29，要回到最高点需 74% 的涨幅。景顺长城新兴成长 2019 年以来的最高净值为 3.68，当前净值 2.2705，回到最高点需涨幅 62%。
事实上，基金管理中有个非常清晰的 " 不可能三角 "：规模、超额收益、流动性，这三者很难兼而有之。因此，管理规模一直被视为业绩的敌人。基金规模短时间内暴增，基金管理难度大幅增加。尽管市场容量发生变化，但在规模膨胀面前，基金经理和基金公司的管理能力仍然遭遇到前所未有的挑战和考验。