天风证券周期&新能源每周谈
时间
4月24日 周日16:30
嘉宾
房地产行业首席分析师韩笑
建筑建材行业分析师王涛
交通运输行业首席分析师陈金海
环保公用行业首席分析师郭丽丽
能源开采行业首席分析师张樨樨
观点精要
房地产
《估值徘徊折射政策分歧—房地产》
复盘每轮地产股行情，基本都是政策方向决定了估值修复的起点，政策力度决定了估值弹性空间，政策效果决定了持续时间和终点区间。21Q3地产政策底出现，本轮估值持续至今，政策方向的博弈在二级市场已经兑现比较明显的估值溢价，也就是我们之前多次提到的单向博弈的政策环境。但是政策力度（结构性放松还是系统性放松）和政策效果（公司基本面迎来强周期还是弱改善）决定了估值预期反应的合理程度，目前这两点分歧依然比较大，可能会导致板块估值修复的阶段性犹豫。
策略：把握策结构性宽松的beta与收并购的alpha。
未来行业beta取决于行业结构调整、产能出清节奏和政策托底力度；alpha在于收并购对重点房企资产负债表和利润率的修复、逆周期加杠杆的精准度、围绕住房场景价值的长期挖掘。持续推荐：1）优质龙头：金地集团、保利发展、万科A、龙湖集团、招商蛇口；2）优质成长：新城控股、旭辉控股集团；3）优质物管：碧桂园服务、招商积余、保利物业、旭辉永升服务。建议关注：首开股份、华发股份、金融街、越秀地产、建发国际等地方国企。
建筑建材
《微观数据验证基建景气度，持续看好稳增长主线投资机会—建筑装饰》
基建产业链订单超预期增长，验证景气度回升逻辑。从当前主要基建产业链的地方国企和央企的订单情况来看，均大幅好于预期，验证我们此前的22Q1基建景气度偏高的观点。
降准时点符合预期，政策助力宽信用。为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，中国人民银行决定于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。为加大对小微企业和“三农”的支持力度，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在下调存款准备金率0.25个百分点的基础上，再额外多降0.25个百分点。考虑到当前国内经济受疫情影响较大，全国多省市受疫情防控影响经济活动受损；同时地产消费在因城施政的政策下未见好转，因此央行存在降准的必要性，向市场释放宽松预期提振市场信心。
投资建议：“建筑+”龙头中长期成长维度下，布局“新能源”、“化工”产业的企业逐步进入业绩兑现期，业绩有望高增长。价值品种估值修复维度下，地方国企龙头有望享受区域性基建高景气，经营效率提升带来的利润弹性已初步显现，中长期兼具稳健增长与报表质量改善机会，央企市占率提升支撑营收持续增长，降杠杆完成后，ROE仍具备明显的向上弹性，随着央企利润释放能力和意愿不断加强，亦具备较强的估值修复的弹性。
交通运输
《石油贸易重构，油运机遇和挑战—航运港口》
俄乌冲突引发油轮运价大涨。俄乌冲突发生后，欧美对俄罗斯制裁，美国停止进口俄罗斯石油，欧盟可能跟进。全球石油贸易正在重构，油运航线结构变化将导致平均运距的变化，油运需求随之变化。2022年2月底以来，全球油轮运价大幅上涨，是短期紊乱所致还是需求中枢上升？目前看偏向前者。未来油运周期变化，取决于全球石油贸易航线的调整。
俄罗斯油运需求增加，全球稳定。俄乌冲突引发3月份俄罗斯海运出口石油目的地变化，中印增加而欧美减少，俄罗斯的平均运距变长、周转量增加。同时，中印欧美的石油进口来源地也发生变化，3月中印美的海运进口石油周转量减少，欧盟增加。综合来看，3月全球的海运石油周转量同比持平、环比增加，平均运距同比缩短、环比变长。俄乌冲突对全球油运需求的影响，目前看是中性的。
航线结构变化，决定油运需求。油运需求变化需综合考虑出口量、运输方式、航线结构变化。首先，欧美对俄罗斯制裁、减少进口俄罗斯石油，将导致俄罗斯石油出口量减少。其次，俄欧的友谊管道和远东的ESPO管道石油运输量比较稳定，海运量更容易受影响。最后，贸易重构带来的平均运距变化决定油运需求：如果俄罗斯出口欧美的石油由中东国家代替，中印进口石油从中东转向俄罗斯，那么全球石油平均运距有望变长，油运需求将增加。
俄罗斯油轮运力周转率下降。欧美对俄罗斯制裁，俄罗斯船舶的运营受到影响，周转率下降。俄罗斯油轮运力占全球的2%左右，其中阿芙拉型占5%左右，周转率下降对全球运力供给有影响。全球油轮运力较为充足，闲置和储油船舶回归运输市场、航速提高都能增加运力，新船交付也能增加运力。随着疫情影响减弱，2022年全球油运需求有望快速恢复，运力周转率有望回升。
环保公用
《电价升叠加煤价调控下，业绩有望由亏转盈—华能国际（600011）》
2021年公司实现营收2046亿元，同比增长20.75%；实现归母净利润-103亿元，同比下降324.85%。
煤价高企下公司业绩由盈转亏，2021年亏损103亿元。2021年全社会用电需求高速增长，拉动发电侧电量同比大幅上升，公司采取加强电量督导、减少机组备用等措施，在境内累计完成上网电量4,301.65亿千瓦时，同比增长13.23%。电价方面，受国家政策、供求关系等的影响，2021年公司在境内的平均上网电价同比上升4.41%至431.88元/兆瓦时。量价齐升下，2021年公司实现营收2046亿元，同比增长20.75%。成本端来看，2021年公司原煤采购综合价为770.67元/吨，同比上涨60.85%，境内火电厂售电单位燃料成本为316.36元/兆瓦时，同比上涨51.32%。煤价高企下公司成本大幅上升，导致业绩由盈转亏，2021年亏损103亿元。
电价升叠加煤价调控，火电业务盈利能力有望回归合理水平。电价端来看，电价市场化改革推进，我们预计后期各省份电力市场化交易电价上涨幅度或将持续高位。从2022年年度交易结果来看，江苏、广东、陕西等省成交均价均较当地燃煤基准价有所上浮。成本端来看，国家层面政策频出。2月下旬，国家发展改革委印发《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，明确了引导煤炭价格在合理区间运行、完善煤、电价格传导机制、健全煤炭价格调控机制共三项重点政策措施。未来随着政策的逐步落地，火电业务盈利能力有望回归合理水平。
大力推进能源结构转型，清洁能源对业绩的贡献有望逐步凸显。
投资建议：考虑到公司业务拓展情况以及煤价和电价的变动情况，预计公司2022-2024年归母净利润为75、104、123亿元（2022-2023年原值为76、89亿元），对应PE为15、11和9倍，维持“买入”评级。
能源开采
《稀缺油气标的回A，开启新篇章—中国海油（600938）》
回归A股，开启新篇章。中国海洋石油有限公司，是三桶油中最早赴海外上市的一家，2001年在美国纽交所上市。2021年受制裁影响从美股退市，且H股也受此影响外资抛售。2022年公司拟于A股挂牌上市，成为三桶油中最后回归A股的一家。今年我们核心观点是“传统能源公司价值重估”，公司作为稀缺的油气上游标的，将开启资本市场新篇章。
增储上产：中国最大海上油气生产商，产量有望保持良好增长。公司响应国内能源安全战略，坚持油气增储上产。2021年油气产储量再创历史新高，储量位居全国第二，储量替代率连续三年保持130%以上。
成本优势：30美金左右，领先国际同行。公司已实现连续7年降本，2020年降至最低26美金/桶油当量，2021年成本随油价上涨略微上扬为29.5美金/桶油当量，桶油成本均领先行业，具有显著的成本竞争优势。
关键变量：公司业绩受油价驱动。油价每上涨10美金/桶，公司净利润可增长近130~210亿元（我们测算）。此外在天然气涨价背景下，公司天然气业务也有少量弹性。
分红：有望保持良好分红收益率。公司历史分红比例51~75%，分红收益率3.6%~6.3%，领先同行平均水平。公司承诺未来三年派息率不低于40%（在获股东大会批准前提下）。按照最低分红比例40%，预计分红金额不低于281亿元。按照历史平均分红比例60%计算，对应分红金额可达422亿，对应港股分红收益率达10%，对应A股发行价10.8元/股的分红收益率8%左右。
盈利预测及估值：预计公司2022/23/24年归母净利润1147/1246/1330亿元，对应EPS2.43/2.64/2.82元（使用招股书披露的发行后总股本472.47亿股，未行使超额配售权的总股本）。A股发行价10.8元/股，对应PE分别4.5/4.1/3.8倍。综合相对估值（PB/ROE）和绝对估值（DDM），目标价区间17.6~18.4元。